【案例三】麦当劳：“回购魔力”之典型美股样本

　　自2005年来的这10年中，麦当劳因持续有力地进行了回购，使其股价即使在2008年中也顶住了市场的压力，呈现出持续上扬势头。2013~2014年的两年中，麦当劳流通股数量下降了20%，而股价则上涨了30%。麦当劳首席财务官凯文·奥桑曾公开表示麦当劳正在不断优化其资本结构。由麦当劳聊起，实际上可看作美股上市公司“回购魔力”大放光采的一个典型案例。

　　7月26日，麦当劳公布了2016年第二财季财报。

　　财报显示，第二季度麦当劳净利润为10.9亿美元，合每股利润1.25美元，下降了1%。去年同期麦当劳净利润为12亿美元，合每股利润1.26美元。除去特殊项目后，麦当劳第二季度每股利润1.45美元，高于分析师预测的每股利润1.38美元。

　　值得注意的是，根据媒体报道，2016年第二季度，因麦当劳公司回购股票及对所有登记持有股票的股东进行分红，股东共获得41亿美元的回报，而2013年6月30日至2016年6月30日的三年内，麦当劳股东通过这些渠道累计获取了约244亿美元的收益。

　　梳理一下可以看到，麦当劳1976年开始支付股息，其后每年股息都会增长。截至2016年8月3日，麦当劳近12个月来的股息支付率已达到57.4%。另外，麦当劳在股票回购上也相当给力，过去十年已经回购了不少股票。(如图1)

　　与此同时，麦当劳近十年来的复权股价表现也一路上扬。(如图2)

　　客观来说，麦当劳这几年的盈利相对稳定，但是利润增幅却并不明显，甚至在2013年之后净利润整体规模有所下滑。

　　分析其财务报表，可发现，2014年以来，麦当劳融资端发生了比较明显的战略调整，长期债务规模上升，短期债务却大幅度削减为0，长期债务融资及历年累积的利润成为麦当劳现金增加的主要来源。

　　麦当劳的股价表现也显示，自2005年来的这10年中，麦当劳因持续有力地进行了回购，使其股价即使在2008年中也顶住了市场的压力，呈现出持续上扬势头。

　　2013~2014年的两年中，麦当劳流通股数量下降了20%，而股价则上涨了30%。

　　为何麦当劳如此大方?单纯是因为企业利润提升而回馈、感恩股东吗?

　　麦当劳首席财务官凯文·奥桑(Kevin Ozan)曾公开表示，“考虑到我们股东的长期利益，除了拥有一个平衡和自律的资产配置策略之外，我们正在不断优化资本结构，并检视我们的经营环境和效率。”

　　由麦当劳聊起，实际上可看作美股上市公司“回购魔力”大放光采的一个典型案例。

　　美股市场核心动力之一：

　　“融资-现金-回购-股价”

　　首先，在经历了2007年开始的金融危机之后，美国标准普尔500的平均利润率大幅下滑，但2009年之后，经济复苏及美联储超常规货币政策催动，企业利润率在快速恢复，2014年之后，标普500的平均利润率大约维持在8%左右，即到达了正常水平。

　　其次，标普500的回购股票指数和标普走势之间在金融危机之后有着高度相关性，一方面，企业对外投资转为谨慎，另一方面，回购行为导致企业总股本在减少，总体结果就是标普500平均每股对应的现金水平在2008年金融危机后急速升高。

　　以上其实反映了金融危机之后，美国资本市场的结构和逻辑发生了改变，美国股票市场的一个重要核心动力浮现为：美国上市公司“融资—现金—回购—股价”的正向循环，而不仅仅是“融资—投资—回报—股价”的逻辑。

　　金融危机后，市场需求无法实现总量扩张

　　金融危机中，美联储超常规货币政策带来了信用的极度宽松，随之也带来了企业融资方式、融资成本的变化，即大量的企业进行债务融资，融资成本相当低。2010年以来，企业因融资累积了大量现金，但自身领域无法再进行进一步的投资。

　　考虑到金融危机后股票市场整体股价较为低企，许多企业的CFO开始考虑采取现金回购股票的方式来回聩投资者，某种程度上而言，这也是一种套利行为，即以债权融资来替换股权融资。

　　在这一背景下，美股上市公司的回购的热情持续升温。

　　2011年以来，美国经济看起来似乎走出了金融危机的阴霾，但企业发现可供业务扩张的空间并不大，原因在于市场需求总量并没有扩张。由于企业生产端无法吸纳过量的资金，因此企业选择了择币观望，同时也催生了回购热情。

　　在美联储加息阴云时隐时现之际，有市场人士也关心美股公司回购潮是否由此受阻。

　　不过，在专业财务分析人士看来，麦当劳及与其类似的企业，只有当美联储加息至市场长期债务融资成本高于这些企业的股利水平，以及企业财务杠杆率上升至临界点时，才会引起其回购行为趋缓。这将是美股企业财务运筹中的一个重要发展时段，值得密切关注。但显然，从各方面观察来看，现在还不是美股回购走向凋零的时刻。

　　回购推升上市公司每股盈利(EPS)

　　在一个高度重视股东权益的市场中，回购行为会减少流通在外的股票数量，让现有股东每人拥有的公司资产比以前更大。因此，如果利润无法实现进一步的扩张，通过回购来提振每股盈利也是回馈股东的方法之一。

　　每股盈利EPS是从财务评估股票价值的关键指标之一，要提升这个重要指标，除了分子的扩张，让分母变得更小也具有同样效果。当一家上市公司收益面临瓶颈时，通过回购来减少流通股本，从而提升EPS，这是发达市场通行的、上市公司提升股价的一个重要手段，也有利于形成股价的正反馈循环。

　　到2013年，美股月均股票回购达到560亿美元，创下金融危机以来**水平。2013年内，标普500指数成分企业把近70%的自由现金流用于回购自身股票，其中包括苹果、埃克森美孚、辉瑞以及通用电气、沃尔玛等行业巨头。根据彭博数据，2015年中，标普500成份企业总计花掉了创纪录的9140亿美元去回购股票，大约相当于他们全部利润的95%。

　　我们来看一下影响企业回购的几个重要变量：

　　1)上市公司自身的现金比例和规模;

　　2)自身股价的绝对价格;

　　3)自身利润率的稳定情况和变化趋势;

　　4)债务融资规模和可持续性;

　　5)美联储的货币政策变化。

　　回购的好处之一在于，回购可成为抵御恶意收购的“野蛮人”或恶意做空者的一个重要工具——能够进行回购的企业往往拥有充沛的现金，因此在没有系统性风险的背景下，做空这样的企业是很危险的;公司股价一旦下跌，企业就可以利用现金回购进行反击。

　　案例小结:

　　在本案例中，由于受到金融危机影响，市场需求总量无法实现扩张，对于企业来说这意味着可供业务扩张的空间并不大。由于企业生产端无法吸纳过量的资金，因此企业选择了择币观望，同时也催生了回购热情。回购行为会减少流通在外的股票数量，让现有股东每人拥有的公司资产比以前更大。因此，如果利润无法实现进一步扩张，通过回购来提振每股盈利也是回馈股东的方法之一。