违约阴影下千亿企业债，“刹车”评级下调潮涌

　　信用债违约的连环效应不断放大，市场风声鹤唳。伴随债券违约风波而来的是前所未有的评级下调潮。评级作为债市投资人的“信号灯”，在事故发生后才会开启警示，该现象难免引发人们对其信息中介作用的质疑。那么，评级是如何运转的?这其中又有什么不为人知的“故事”?

　　千亿债券发行搁浅

　　根据Wind数据显示，截至2016年4月27日15：00，该月已有103家企业推迟或取消发行债券，金额共计1009.1亿元，大约是去年同期的3.4倍。与激增的体量一样令人惊讶的是，取消发行债券的速度在4月的后两周内不断加快。数据显示，截至4月12日11：30，4月份取消发行债券的总额才仅为178亿元。

　　被取消发行的债券品种涵盖了中票、短融债、超短融债等，“市场波动较大”是企业透露放弃债券发行的主因，而“市场波动”则来自债券违约“海啸”的狂袭。2015年以来，信用风险深入债市腹地，信用风险爆发路径从民营企业蔓延至地方性国企乃至央企。仅2016年前4个月，已有11家企业共计22只债券发生违约事件。

　　越来越多的违约案推升了企业的融资成本，投资者也变得愈加谨慎，债券需求直线下降，这两个因素导致企业不得不推迟或取消发行债券。德国商业银行驻新加坡高级经济学家周浩认为，近期境内债券取消发行有进一步恶化的趋势，金额也在持续上升，预计债券取消发行潮仍会持续。

　　据券商研究团队统计，在行业分布上，这些取消发行债券的公司多数属于产能过剩行业，目前盈利能力较弱，比如4月宣布取消发债计划的企业中，就包括阳泉煤业、西南水泥、晋城无烟煤矿业等。而产能过剩会直接导致上市公司业绩大幅下滑，这一点也在上一期《会计师世界》封面文章——《“去产能”下的资产减值浪潮》一文中有所体现。

　　评级下调潮涌

　　那些自身经营状况本已恶化的企业在面临业绩大幅下滑的困境下，还需承受着被调降评级的压力。

　　2015年以来先后曝出违约的保定天威、中煤集团山西华昱能源、东北特钢等企业都无一例外被下调了评级;濒临违约的中国铁路物资股份有限公司，日前宣告暂停全部168亿元存续债券，也被大公国际将主体评级由AA+下调至AA-。据中诚信国际对信用债公开评级变动的跟踪结果显示，截止2016年4月末，发行人主体评级已发生至少33次下调，较去年同期的17次几乎翻倍，同时创下有相关数据统计以来的新高。

　　分析师指出，以前市场可能多认为AAA级国企、央企类的公司少有会被调降评级，但随着部分发行人经营恶化，即使外部评级多采用发行人付费模式，但面对发行人业绩下滑的情况，评级公司也有企业下调评级方面的压力，以维持市场公信力。

　　业内认为，随着多数企业业绩恶化，信用债降级高峰会延续至二三季度。且信用事件接连发生，跟踪评级降级季即将开始。从市场情况来看，近期市场风险事件也不断接连发生，公开债券市场时常一周会出现1~2起风险事件，投资者警惕心理不断加重。同时随着企业年报、季报陆续公布，市场即将进入跟踪降级季，需警惕相关降级风险给信用债带来的估值压力。

　　过去似乎有着“不败金身”的国企和央企，近期一再成为债券违约事件的主角，而违约的债券规模还没有触顶。某券商债券研究团队预测，过剩产能行业高危债券规模接近7000亿元，在未来两个季度还会大量到期。

　　企业发债愈加谨慎，直接受到影响的就是券商的承销规模。数据显示，2016年4月，券商共计承销债券项目规模达2260.5亿元，仅为前三个月平均承销规模的一半，粗略估算，券商少赚22亿元。

　　债券市场已亮起红灯，债券发行量的下跌也推升了债券收益率的上行。据了解，一个月内债券收益率普遍上行了超过50bp。假设投资者以4.2%的收益率买了五年期AA级的企业债，利率如果上升了50bp，相当于未来五年每年少了0.5%，五年后产品到期依然以4.2%的收益率兑付，乘下来就是少了2.5%的收益，也等于半年多白干了。

　　更为糟糕的是，债券市场的低迷可能会对整体经济造成冲击。债券融资是社会融资总量的重要构成，以2016年3月为例，3月的社会融资总量是2.34万亿元，这里面股票融资只有560亿元，但是债券融资高达7000亿元，超过当月1.3万亿元贷款的一半。如果债券市场因为担心利率上行和债务违约而使融资长期冻结，那么肯定会给经济复苏的进程蒙上阴影。

　　事件小结

　　在“刚性兑付”的局面被打破的情形下，债市违约潮汹涌而至。随债市“翻船”的一个情有可原却耐人寻味的现象是评级机构纷纷下调初始评级。一方面，这是评级方作为市场中介隔离自身风险的手段之一;另一方面，这一现象也不得不引人深思：作为信息的提供者，评级机构在债市违约潮这个敏感时期才考虑到将评级与投资风险匹配，那么，是否意味着评级信息存在失真?还是中国的环境与评级模式决定了它自身的属性?