新三板发展之路

　　发言人：全国股转系统公司相关负责人

　　新三板的“变”与“不变”

　　新三板是最近几年非常火热的一个话题，且发展过程有趣。起初，新三板从中关村试点而来，但过去有一段时间，我们弃用了“新三板”这几个字。到后来，“新三板”又重新回到市场，完成了一次回归。现在已经明确新三板指的就是全国股改系统，其他诸如“上海新三板”等说法并不正规。“新三板”这一词语已被注册，这是第一个变化。

　　第二个变化是新三板一经推广，全国股改系统便将文件挂上去，要论证该市场的性质和定位、全国股改系统服务的对象与沪深交易所的区别，以及转版机制等。这在49号文中有所规定。2015年10月16日，李克强总理召集了六家全国金融机构进行座谈，其中包括四家银行，一家资本市场(就是新三板)，还有一家保险公司，这与我国整个金融的结构非常切合。目前，中国主要还是靠银行推动实体经济，资本市场这一力量会逐步加强。新三板的实际发展时间并不长，但仍在汇报中占据一席之地，这是国家高层对资本市场，特别是新三板发展极其重视的体现。

　　新三板是服务实体经济的先锋者，为促进经济平稳运行和结构调整提供了有力支撑，这几年已经起到了不小的作用。李克强总理强调“与实体经济密切相关，要重点支持一些小微企业、先进制造业的新兴产业，还有要提供适应大众创业，万众创新的金融产品的金融服务。”这些与新三板的服务对象同样高度契合。改革开放是推动金融发展的强大动力，亦是未来发展的一个基本指导，同样也明确了未来新三板应该“做什么”以及“如何做”的问题。

　　制度和机制创新改变融资环境

　　新三板做了很多制度和机制的创新，促使一些主要的社会经济主体做出了改变，比如企业发展环境的改变。以前创业的环境非常差，首先要借遍身边的亲戚朋友，甚至接下去只能通过民间借贷、银行或者是小公司来筹钱等。现在情况有所改观，可以想办法做一点股权性质的融资。然而，股权方面的融资并不能轻易实现，还需要考虑几个问题。首先是退出的问题，投资一家企业，是否方便退出，退出价格是多少?退出成本又是多少?这些都应被列入考虑范畴。

　　在这样的情况下，新三板提供了新的渠道，将原来所谓IPO过独木桥的道路进行了拓宽。同时，现在新三板出现后，投资者的心理和理念均发生了改变。有了新三板，就不用再去挤IPO的独木桥，在这个市场可以退出，而且价格也比较公允。以前，银行与投资者并不十分认可拿到的股权。如今融资环境改变了，连接了直接融资和间接融资，有助于其打消疑虑。

　　另一方面，之前的信息获取成本非常高。如果上了新三板，那么公司需要做一些信息披露，投资者就不再需要做实时信息管理。

　　还有一些改变，如政府服务的方式。全国股改系统刚出去推荐的时候，要说动地方政府出台某些政策支持企业挂新三板或者鼓励投资机构落点非常艰难。但是后来政府逐渐愿意把企业推到新三板。上了新三板后，纳税的征缴问题变得不在是问题，因为现在公开市场的挂牌主体不敢再有“小动作”，偷税漏税问题得到了缓解，这也是政府有效管理企业的一种方式。

　　最后一个改变是对券商的改变。券商原来只会做IPO的通道业务或者做增发。但是新三板的出现，为券商打造全新的业务链条提供了机会，把券商的关注点从一些大型成熟的企业迅速地推向了一些早期、创新型企业。这些改变实际上对中国资本市场来说是非常大的贡献。

　　市场表现：刷新多项纪录

　　目前，新三板突破了4000家，已经超过了沪深，绝大部分都是高新技术企业。挂牌公司的总股本突破了2000亿，总市值达到1.63万亿元，二级市场维持平均市盈率约43倍，**峰是2600点。即使跌落至1300点左右，市盈率实际上也不低，还是维持在40多倍。市场功能的发挥在交易和发行方面特别明显，跟2014年相比、跟新三板以往的历史相比，它都算是创造了新记录。新三板给中小微企业带来了上千亿的融资记录，解决了很多企业的资金缺口问题。

　　当然，新三板也有自己的短板——流动性不足。需要解释的是，实际上我们一直在用沪深交易所的流动性看待新三板，所以大家会将新三板的问题看作是重大的问题。但如果放眼全球，我们会发现新三板的流动性其实不差。以2015年上半年为例，纳斯达克的换手率是百分之四十六，我们是百分之四十四，二者差别并不大。同时，大家一定要认识到新三板有一些特殊性，即公司规模本身就较小。推出竞价不是不可能，只是现实的条件还没有完全具备。

　　实际上，这个市场的参与程度已经相当不错，跟创业板刚推出时情况类似。总投资人数将近18万户，合格投资者11万户左右。其中，机构投资者从2014年底的21个翻到2015年的2300个。曾经的新三板只覆盖北京、上海、湖北、天津，现在正在全国性地迅速铺开。显而易见的是，中小微企业比较多且创新创业活力比较强的地区，挂牌比其他地区都要多。

　　还有一个比较有意思的现象，大型挂牌企业的营业收入和净利润的增长相对稳健;中型企业次之，表现也不错;微型企业十分有趣，是增收但不增利，营业收入在不断地增长，市场占有率不断提高，但是净利润并没有出现明显增长。我们分析认为，这跟中小微的发展阶段是非常切合的，其可能不断增加一些战略性的投资，现阶段的亏损就是战略性的亏损，这个市场将会根据**设立的初衷，一直支持包容这样的企业。

　　新三板改革方向

　　改变管理理念，突破监管手段

　　关于改革的方向，这是一个难题。到底未来如何改革?国务院设定新三板这样一个市场其初衷从宏观上来讲是要更好地发挥金融对经济结构调整和转型升级的支持作用，进一步拓展民间投资渠道、缓解中小微企业融资难的困境。网络曾经讨论过新三板出现的塞车现象。其实我们目前处于生产性的状态，有多少原料，就将生产线开足马力，把“料”做成产品，所以不存在塞车的问题，而是怎么进“料”和生产的问题。

　　缓解中小微企业融资难的困境，市场规模、服务的手段是不是都应该有所创新?否则你怎么去服务具有同样性质的7000万企业。理念是否应有所改变，监管手段是否应突破?这是我们改革的重点。

　　完善市场责任机制，推进分层制度

　　对于包容性，我们需要做到坚持。未来如何改革?市场主体的一些自治权和责任机制如何完善……都是我们未来发展的方向。

　　关于分层，新三板会从制度层面推进。这是牵一发而动全身的事情，所以一定要有耐心。交易制度的完善，等到合适的时机就会推出。随着企业不断成长，以传统的协议那种点对点的方式并不能更好地服务中小微企业，于是改革在所难免。随着分层整个框架的设计，制度设计逐渐都会有所变化。所谓多层的资本市场其实就是指风险管理的分层和制度的差异化，随着新三板内部分层系统的推进，不同层次的匹配制度也会体现出差异化，只是需要时间。

　　坚定信心，共同努力

　　最重要的是我们需要坚定信心，永远不要忘了新三板到底是为什么而创设?只要多层次市场间存在断层，只要这个市场还不够完善，就说明未来还有改革发展的空间。

　　我们看到，中央国务院的支持不变，挂牌企业的热情也依旧高涨。以前不十分看好新三板的地区，现在也在推动一些企业持牌上新三板。

　　还有发行融资速率，也在以平均每个月两三百的速度大规模发行。现在市面上说新三板是中国的“纳斯达克”，实际上不然。纳斯达克是纳斯达克，新三板是新三板。如果完全拷贝别人，不一定会成功。因为中国的企业和投资人与美国有别，纳斯达克花了三十多年才变成交易所。我们从老三板算起才十几年，所以我在此呼吁大家对新三板应该再包容一些，并在规则完善方面献计献策，共同为新三板未来发展助力。

　　编辑评论：新三板市场在世界上没有先例，改革发展需要结合市场环境特点进行创新。回想国务院设立这个市场的初衷，从宏观上来讲是要更好地发挥金融对经济结构调整和转型升级的支持作用，还有进一步拓展民间投资渠道、缓解中小微企业融资难的困境。简而言之，发展之路就是回归初衷，跟随初衷。新三板还年轻，我们完全有理由继续对之抱以乐观期待。